02 2016年民營企業500強海外投資企業平均每家投資金額(2017年1～2月，長三角地區副省級城市按照平均每家軟件企業軟件業務收入從高到低排序正確的是：)

口。

過于依賴單一醫院，對連鎖醫院而言并非好事，意味著盈利不可復制，抗風險能力更低。此外，華夏采用了更保守的“自建+收購”模式，許多醫院是內部自建，營收增速后繼乏力。進入2018年，華夏的營收增速僅14%，比上年低20個百分點，同期愛爾同比大漲25%。

實際上，就在愛爾第一支并購基金設立的那年，國內興起了一股民營醫院收購潮。上市公司、煤炭老板、地產商都加入進來，PE、VC紛紛成立醫療組。它們直接按互聯網的方法來給醫院估值，搶項目的不在少數，但熱潮很快消退，2019年大批醫院都在打折出售。

愛爾之所以擴張成功，并且成功盈利，是因為：一方面，眼科連鎖對比綜合醫院可復制性強、盈利和管理難度較低；一方面，愛爾通過并購基金，降低了擴張的風險；另一方面，帶量采購、醫保支付方式改革前，愛爾就享受了很久的醫保福利，政策擠壓對公司大盤業務影響不大。

許多時候，時間窗口和方向選擇就能造就一頭巨獸，而這往往是最關鍵的要素。

03 野蠻生長

除卻頗具財技的并購基金，愛爾的成長路徑頗為“野生”，這不僅體現在其早期通過“院中院”打下眼科連鎖的雛形，后來創建愛爾品牌后，它的營銷方式也頗為“野生”。

2007年左右，愛爾眼科部分分院的市場部改名“防盲辦”，主要工作就是去社區做義診，給老年人測視力、驗光，然后勸需要治療的老人去愛爾做手術。這筆由國家醫保覆蓋的醫療支出幫助愛爾獲得了穩定的營收來源。

打青少年市場時，愛爾采取了類似的方式，去學校做免費體檢，勸視力不好的孩子去愛爾配鏡。

常年打著“防盲治盲”的旗號，愛爾收獲了名聲，也收獲了用戶，初衷是什么，只有愛爾自己知道。確定的是，一些獲客行為被頻繁詬病。據《中國新聞周刊》報道，愛爾去學校給孩子免費體檢后，不論視力嚴重程度，都會告訴他們需要配鏡；在浙江寧波，愛爾直接到村里拉老人，免費接送和體檢，然后通知子女說老人要動手術，而子女買粉絲過公立醫院后得知，并無手術必要。

如果說這是為獲客打的擦邊球，那么此次與抗疫醫生艾芬的糾紛中暴露出的問題，就是一顆潛伏更深、威脅更大的雷。

去年5月，艾芬感覺視力下降明顯去武漢愛爾就診，副院長王勇為其實施了人工晶體植入手術。7月，艾芬視力快速下降，10月，艾芬視網膜脫落，12月底，她在社交平臺公布了自己對愛爾的質疑和控訴。

根據艾芬的表述，愛爾在流程化手術中忽視了她的個性化病況，致使其右眼視網膜脫落；主刀醫生王勇，在明知其有禁忌癥的情況下，依然為了留住客戶，勸其換多焦晶體。

盡管愛爾強調艾芬右眼視網膜脫離與5個月前的手術并無關聯，但此次事件手術前后依然有諸多環節有不合規的爭議。而在此之前，愛爾就有過類似的法律糾紛。

根據中國裁判文書網統計，2014-2020年，愛爾眼科作為當事人的醫療損害相關案件共75起，這些案件多數以私下調解和愛爾賠償結束。以愛爾每年逾60萬臺手術的基數衡量，這幾筆數萬到數十萬的賠償費是九牛一毛，案件也沒有激起水花，直到此次在武漢抗疫中頗具影響力的艾芬醫生成為當事人。

但愛爾向來引以為傲的資本化運作，與醫療結構的民生屬性之間存在著某些天然矛盾。眼科手術風險較低，可復制性強，因而愛爾得以快速擴張，群雄逐鹿的階段，把攤子鋪開更為重要，但個體的真實需求難免在規模化中被忽略。

愛爾上市后，陳邦定下了“三年連鎖全國”的目標，為此找到了并購基金的模式。就在艾芬做完手術的那個月，陳邦參出席了愛爾上市以來的第一次年度股東大會，他在會上信心滿滿，說疫情為愛爾帶來了“低成本并購擴張的難得機遇”。

激進的擴張仍在繼續，至少目前來看，艾芬事件更像是一個小插曲，資本市場依然愿意為愛爾買單。

04 后并購基金時代

也是在那場股東大會上，愛爾宣布并購基金模式即將“功成身退”。管理層表示，產業并購基金內的醫院度過培育期、規范期后，將逐步結束它的使命，未來的并購將以上市公司為主。

這個轉變的緣由大概是：曾經市值才過百億，收購重資產醫院的資本和能力有限，愛爾需要借助第三方資本，如今愛爾已是2000億市值的行業龍頭，且500多家眼科醫院遍布一二三線城市，下一步就是下沉到縣級市、縣城，收購成本要遠低于一線城市大醫院。

一言以蔽之，現在的愛爾已經有足夠的資本、并購經驗、抗風險能力面對下面的擴張計劃。

除了境內，愛爾在海外也有布局。與國內的收購策略一致，愛爾在海外的布局也是直接購買運營成熟、穩定盈利的眼科醫院。目前已在香港、歐美、東南亞等地設有眼科機構——2015年1.75億元在香港收購亞洲醫療100%股權；2017年收購AW Healthcare75%股權，將美國知名的Wang Vision眼科中心收入囊中；同年，耗資11.53億元收購歐洲最大連鎖眼科醫療機構Clinica Baviera90%股權；此后，又成功收購了新加坡上市公司ISEC眼科集團。

曾有投資者提問：未來5-10年，愛爾的規劃是海外還是國內的渠道下沉？

目前來看，海外并不是愛爾發力的重點。至少從營收來看，2019年香港、美國、歐洲地區的營收占愛爾總營收的比例為11.69%，其中歐洲獨占9.62%。除了歐洲市場，美國、香港市場更像是愛爾保持國際視野、反哺國內技術的觸角。

但是下沉區域市場，愛爾大概率會碰到各個區域的強勢玩家，華夏、普瑞、新視界等。尤其華夏，目前已經在38個醫療資源欠缺的三四線城市布局，對非一線的重視程度不亞于當下的愛爾，兩者未來極大概率會在單一城市貼身肉博。

除了醫療業務，熟練運用資本的愛爾在投資理財方面的風格也頗為大膽。除了投資眼科相關的初創項目，比如眼科制藥公司兆科眼科、智能護眼夾扣“云夾”等，愛爾還有許多與醫療并無直接關聯的大筆投資，比如3000萬美元投資奇虎360、用動輒上億的資金購買理財產品等。

眼科賽道本就利潤率極高，而根據野村證券，愛爾又擁有全行業最高的手術利潤率，華夏大約在10%上下，愛爾在20%以上。賽道成熟，新玩家的進入門檻又高，龍頭愛爾得以躺賺，有足夠的閑錢來理財也可以理解。

但換個角度來看，多余的錢并沒有被愛爾拿來投入研發。除了醫院管理費用，愛爾花在銷售方面的精力明顯多于研發。根據財報，2018、2019年，愛爾眼科的銷售費用占比均在10%以上，而研發費用占比僅為1.2%、1.5%。

可以確定的是，沒有后來者能用愛爾的方式打敗愛爾，剩下的市場還是已經入場的巨頭來爭奪。

05 陳邦其人

陳邦是長沙人，這座中部城市最聲名在外的除了茶顏悅色、文和友，就是1萬出頭的房價。濃郁的生活氣息和較低的生活成本吸引著從北上廣回來的年輕人，也反哺著長沙的文化。

許是閑散寬松的文化滋養，湘人多叛逆。戊戌變法的譚嗣同，黃花崗起義的黃興、宋教仁，往近了看，不隨波逐流的買粉絲張小龍、出走華為的李一男、想做“古惑仔”的陌陌唐巖都是湖南人。

陳邦身上有著類似的叛逆氣質，如果再多一點成分，那就是他對商業的敏銳嗅覺。家住鬧市，長期浸染在交易勾兌的氛圍中，陳邦很早熟知商業世界的運行規律。

出生于軍人家庭，陳邦對軍隊有著天生向往，17歲參軍，19歲考入軍校，卻因為紅綠色盲癥只得退學退伍。他來了一家國企上班，但每日重復的工作讓他不甘，于是跟隨下海潮辭職經商。

他找到一起在成都軍區服過兵役的湖南老鄉李力，兩人做過器材代理、文化傳播。后來，他發現人們喜歡喝椰汁，于是找到海南“椰樹牌”椰汁，拿下代理權，賺到了人生第一桶金。

身居海南，陳邦和李力也沒有錯過海南的房地產熱潮，房價暴漲后，陳邦的身價已達上億，但隨著房地產泡沫破滅，他的海南項目命垂一線，1995年他又建了文化主題公園試圖力挽狂瀾，但又損失了千萬元，身家悉數清空，陳邦身無分文，來到了上海，租住在弄堂里。

在這里，他注意到有人承包上海六院的眼科賺了大錢，于是效仿他，也買了一臺白內障治療儀，和老家長沙三院談妥，就此開始了“科室承包”的生意。

好景不長，2000年，國家開始整治“院中院”，陳邦才決定和李力另起爐灶，設立品牌，開設自己的醫院。這就是愛爾眼科的由來。

截至今日，除卻2019年引入的高瓴、淡馬錫等機構投資人，陳邦通過直接、間接持有愛爾的44.38%股權，李力持有10.57%，兩位創始人合計持有54.95%股份，對公司享有絕對控制權。

穩定的股權結構保證了公司業務方向的穩定持久，而高瓴等優質PE的加持又為愛爾注入了新鮮的資本血液。以高瓴曾經操盤百麗、藍月亮的經驗來看，其對被投企業的效率、資源方面幫助較大。

誠如其所言：“我的理想，就是讓所有的人，無論貧富貴賤，在愛爾眼科的體系內都能享受到眼 健康 的權利。”希望如此。（全文完）

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