03 投資海外美元債有什么風險(為什么央行大量購買美國國債會導致國內流動性增加？)

增長成效、韌性和潛力。在這樣的背景下，本次發行以香港金融市場作為基點，具有評價測試國際各方對中國主權信用和實力信心的意圖。

一般來講，在國際上發行美元債券，由于是借入美元資金，條件相對較為嚴苛，為充分得到投資者的認可，都需要國際權威評級機構進行評級，但此次中國發行美元債券沒有使用標普、穆迪和惠譽三大評級機構的評級。本次20億美元的發行規模共獲得超過200億美元的資金認購，為發行金額10倍以上。

5年期和10期債券最終發行利率分別定價為2.196%和2.687%，僅高出美國國債收益率15和25個基點，比初始指導價更低。未采用三大評級機構評級、超十倍認購率、低利率定價認可，這充分表明絕大多數國際投資者對中國經濟發展實力及主權信用穩固性的認可，有助于中國加速推進離岸債券市場建設和主權債務多元化，并勢必會進一步降低作為中國經濟支柱的中資大型企業的國際借貸成本。

假如中國拋售美國國債會有什么后果？

中國拋售美國國債是把雙刃劍，傷人也傷己。

中國大量拋售美元資產和美國國債會加劇美元疲軟，最終會迫使美聯儲局加息，使美國經濟復蘇化為泡影。

美國很可能大幅度提高中國商品的進口關稅，導致中國商品無法進入美國，這將對中國經濟造成很大傷害，因為美國是中國最大的出口市場。一旦出口受阻，中國企業倒閉，工人失業，中國的經濟問題也會出現問題。

所以，拋售美國國債這個金融核彈，相當于同歸于盡，非到萬不得已，不能出手。不過，作為一項政策選項，也無可厚非，軍方學者這時提出來，也是策略需要。

奧巴馬政府的財政赤字驚人，不斷推出經濟刺激計劃，勢必繼續發行國債，從某種意義上說，中國拒買美債，就是進攻。

為什么央行大量購買美國國債會導致國內流動性增加？

央行大量購買美國國債不會導致國內流動性增加。

中國增持美國國債的原因剖析

(一)資金來源—改革開放外匯儲備迅猛增加

將我國長期以來的外匯儲備情況和美國國債持有量結合起

來分析可知，中國外匯儲備越多，持有的美國國債越多，即中國使用外匯儲備的重要途徑是購買美國國債。2001-2008年，中國每年穩定的有40%左右的

外匯儲備是以美國國債的形式存在。所以長期來看，中國的外匯儲備和持有美國國債量之間具有穩定的比例關系。然而改革開放以來，以貿易上“獎出限入”，資金

(二)購買對象—美國國債的安全性和流動性

金融危機導致美元的強勢地位陷入危機。但是歐元、英鎊、日元的表現卻更弱，所以這些貨幣目前還都不能替代美元的國際地位。在全球都面臨金融危機時，中國

意識到美國國債是相對保險的投資產品。美國國債容量大、需求強勁、交易活躍、流動性強、收益較高，如果減持美元資產，來增持其他幣種資產，也只能導致外匯

儲備市場價值出現較大賬面損失。

(三)儲備結構—不能大部分購買黃金、石油等

中國的外匯儲備中不僅含有外商來華投資的款項和

中國所欠的外債，還包含國際游資和貿易順差。即使在貿易順差中，也不全是國內企業出口所得，其中有很大一部分屬于跨國企業。2001-2006年，超過

50萬家外商投資企業正在推動中國經濟快速發展，其出口總額已連續5年占據當年中國出口總額的一半以上。因此為了維持正常的經濟秩序，外匯儲備就必須滿足

外商和內商的經常性兌換需求。所以中國不能將大部分外匯儲備用于購買黃金、石油和礦產等實物。

(四)去杠桿化—大量資本重新流入美國

金融危機下，去杠桿化已經成為一個熱詞，現在全球主要金融機構(包括中國的金融機構)都已啟動去杠桿化進程，引起大量短期國際資本重新流回美國。另外，

由于美國國債仍是當前國際金融市場上最具流動性的資產，所以大量短期國際資本重新流入美國投資于美國國債。這一方面會引起美國短期國債收益率水平下降，另

一方面會引起美元相對于其他主要貨幣的升值。因此增持美國國債就成為中國的必然選擇。

(五)結售匯制—政府控制跨境資本流動

強制結售匯條件下，企業必須把所得外匯賣給指定商業銀行，商業銀行再在外匯市場上將超過頭寸限額的外匯賣給中央銀行，中央銀行在取得外匯的同時，要增加相

應數量的本幣發行。可以說，外匯是央行通過增加貨幣發行從企業和個人手中取得的，因而外匯儲備成為央行的資產。這就滿足了政府對于跨境資本流動的控制，政

府手中集中的過多的外匯儲備不得不投向海外市場，美國國債是相對合適的投資產品，因此中國持有的美國國債增加。

(六)其他目的—人民幣的國際化進程

人民幣國際化是指人民幣能夠跨越國界，在境外流通，成為國際上普遍認可的計價、結算及儲備貨幣的過程。金融危機之后，中國仍然繼續增持美國國債的另一個

原因就是人民幣國際化。人民幣現階段的國際信譽還是建立在龐大外匯儲備和巨額美國國債持有的基礎之上的。中國可以通過大量持有美元國債來維持人民幣的國際

信譽，為人民幣國際化邁進一大步。

(七)中美關系—一榮俱榮，一損俱損

現在，美國是中國商品的最大進口國，中國是美國最大的

債主。美國可以維持中國的出口增長，中國可以維持美國超前消費。中國停止購買或者拋售美國國債，會導致美國國債收益率大增和價格暴跌，從而給中國帶來巨大

去中國便陷入了惡性循環。

(八)政治因素—提升中國的國際地位

中國增持美國國債不僅有經濟上不得已的原因，其中也涉及政治因

素。歷史表明，全球經濟危機或是金融危機之后，世界都會建立新的國際秩序。這次金融危機后，不論歐洲、中國還是日本，都沒有一個經濟體能取代美國的角色。

中美兩國制度不同，近年中國迅速崛起，對美國為首的西方國家形成了挑戰和威脅，因此美國對中國的態度徘徊不定。這時中國增持美國國債，從旁協助美國救市，

就占據了道德優勢，中美兩國之間就能建立起良好的國際關系，這有利于提升中國的實力和國際地位。

中國增持美國國債的風險

(一)國債縮水風險

自從次貸危機爆發以來，增發國債一直是美國政府的最主要融資方式。2007年美國國債的凈發行額為5490億美元，2008年上升至1.47萬億美元。一旦新增國債供給量超過其市場需求量，則新增國債的收益率將會顯著上升，而存量國債市場價值縮水。

(二)美元貶值風險

2009年3月18日，美聯儲宣布，在未來6個月內購買3000億美元長期國債。這增加了美國長期內通脹與美元貶值的風險。次貸危機全面爆發以來，美聯

儲的資產負債表規模迅猛增長。由于美聯儲的資本金并沒有變動，所以其資產負債表的擴張就意味著其在不斷向市場注入流動性。一旦美國經濟有所回升，投資者的

風險偏好提高，流動性將加速轉化為信貸與廣義貨幣。這時美聯儲不能及時從貨幣市場抽回流動性，那么通脹將隨之而來，美元就會貶值。

(三)債務償還風險

近年來，美國一直依靠發行國債來彌補其巨大的融資缺口。伴隨金融危機的爆發，大規模救市的展開，美國的債務負擔更加沉重。白宮預算管理處預測2010財

年美財政赤字1.26萬億美元，比之前預期提高870億美元，占GDP的8.5%。美國的凈資產在急劇下降，而債務數額卻快速上升，由此可見美國已不具高

額債務的償還能力。

(四)本幣匯率風險

中國M2/GDP的比例現在高居世界之最，說明央行投放的貨幣并沒有轉化為對實體經濟

持美國國債，于是美聯儲就將這些貨幣投入到本國的貨幣市場增加本國的流動性，于是支撐起美國企業的融資和對外投資，這些企業會進一步擴大對中國商品和服務

的進口，這樣大量的貨幣以外匯和投資的形式再次流入中國，按國內的換匯機制會引起人民幣的再一次增發，長期看必然引起本幣的貶值。

(五)貨幣政策風險

巨額美國國債的存在對中國央行貨幣政策的順利實施形成障礙。對于大量的美國國債，需要以美元的價值投放相應的人民幣數量，但是大量美國國債造成外匯的沉

淀，短期內美元貶值的趨勢必然給國內貨幣政策造成干擾。一旦美元貶值，前期投放的人民幣過剩，國內流動性過剩，從而進一步誘發通脹。另外，對應大量美國國

債的人民幣增發要求央行必須采取緊縮的貨幣政策以防止國內的流動性泛濫，但是提高利率會誘發國際投機資本對人民幣的套利，使得央行緊縮措施收效并不明顯。

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